2018年房地产行业投资策略:柳暗花明迈向新格局.pdf
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1、0 2018年投资策略研讨会 柳暗花明,迈向新格局 行业评级:增持 证券研究报告证券研究报告 2017年年11月月21日日 国泰君安房地产行业2018年投资策略 姓名:申思聪(分析师) 邮箱: 电话:0755-23976926 证书编号:S0880515010002 姓名:卜文凯(分析师) 邮箱: 电话:010-59312756 证书编号:S0880115100075 姓名:吕聪(研究助理) 邮箱: 电话:0755-23976713 证书编号:S0880117070107 姓名:赵格格(研究助理) 邮箱: 电话:0755-23976713 证书编号:S0880117110069 国泰君安证券2
2、018年投资策略研讨会 投资要点行业评级:增持 1、趋势趋势山重水山重水复,柳暗花明复,柳暗花明 在行业环境不变的情形下,预计在行业环境不变的情形下,预计2018年行业销售和投资增速下行。年行业销售和投资增速下行。预计2018年三四线销售的增长拉动逐渐乏力,同时销售对 于投资的拉动钝化明显,在资金面大概率继续偏紧和土地市场热度逐渐回落的判断下,行业投资和销售增速下行概率较大 2018年行业超预期的点在于:年行业超预期的点在于:二线城市的市场回暖和政策存在修正空间 1 请参阅附注免责声明 紧抓两条投资主线:紧抓两条投资主线:一是寻找竞争优势边际提升最明显的标的,二是布局可能享受政策红利的标的 短
3、期内调控政策放松概率不大。短期内调控政策放松概率不大。短期内调控政策仍然以“房住不炒”作为总纲领,包括租赁等长效机制将逐步推出。 在三四线增速下滑及开工回补库存的支撑下,我们预计全年投资韧性较强、销售增速下滑。在三四线增速下滑及开工回补库存的支撑下,我们预计全年投资韧性较强、销售增速下滑。预计2018年投资增速4.9%左右 ,新开工面积增速在5%,2017年销售面积预计增长3%附近,土地购置面积保持持续增长。 全国和区域龙头边际优势不断提升,抗周期能力增强,推荐:保利地产、万科A、华侨城A、招商蛇口、荣盛发展、新城控 股、中天金融、金科股份、蓝光发展; 2018年最大的政策驱动来源于加快都市圈
4、融合及加快租赁市场建设:都市圈融合带来的投资机会:首都圈(荣盛发展、华夏 幸福、北京城建、首开股份);粤港澳大湾区:深圳区域(天健集团、招商蛇口)、广州(保利地产); 租赁市场的政策推出不断加快,REITs推出有望加速,推荐:世联行、滨江集团、万科A。 2、策略策略品牌输出,政策护航品牌输出,政策护航 关注四项投资机会:关注四项投资机会:一是城镇化所带来的核心二线城市的中长期需求,二是龙头企业超越政策周期的能力,三是租赁市场 和资管业务有望成为新的风口,四是都市圈融合带来区域价值的提升 把握五类投资策略:把握五类投资策略:一是二线龙头的扩张,二是全国龙头的增长,三是租赁和资管的崛起,四是都市圈
5、融合的提速,五是 国企改革的机遇 3、环境环境房住不炒,量调价稳房住不炒,量调价稳 4、标的标的盯紧市场,跟紧政策盯紧市场,跟紧政策 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 全年行情回顾:内房股风生水起,A股波澜不惊 2 请参阅附注免责声明 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 政策持续加压,地产板块估值持续受到压制,与港股行情呈现“冰火两重天“ -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-11 房地产(申万)跑输上证综指跑输
6、香港房地产指数 经历了2017年3月的密集调控之后,各地调控政策陆续升级;十九大再次强调“房住不炒”,抑制投机性需 求,加强租赁市场建设。政策持续加压下,板块整体面临较大的不确定性,A股地产指数连续跑输大盘。 受益于2016年销售量价齐升驱动带来的业绩高增速,内房股于2017年大幅上涨,内房三巨头中国恒大、融 创中国、碧桂园分别录得511%、450%、205%的涨幅( 2017年初至11月14日收盘价)。 雄安主题雄安主题 驱动行情驱动行情 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 十九大定下未来政策主基调:房住不炒,租购并举 3 请参阅附注免责声明 数据来源:国泰君安证券研究 总书记十九大报告确
7、定了未来房地产发展的政策主基调:要求坚持房子是用来住的、而不是用来 炒的定位,加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度,让全体人民住有所居。 政策定调 矛盾改变 定调 方式 目的 原矛盾:人民日益增长的物质文 化需要与落后的社会生产之间的 矛盾 新矛盾:人民日益增长的美好生 活需要和不平衡不充分的发展之 间的矛盾 房子是用来住的,不是用来炒的 新矛盾:权利分配不公,矛盾集 中于居有所安 旧矛盾:总体供给不均,矛盾集 中于住有所居 调控主线:抑制投资性需求 多主体供给 多渠道保障 租购并举 村集体、租赁企业、政府、企业 等对于住宅的提供 租赁用房、共有产权住房、保障 房、商品住宅等 加
8、强租赁地位 建立分层住房 保障市场 房地产主要矛 盾也在转变 全体人民住有所居 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 2018年是投资房地产重要时点:基本面拐点将至,估值上行空间较大 4 请参阅附注免责声明 板块在基本面出现拐点时开始超跑大盘。地产周期是政策驱动周期,在政策逐渐发酵、 基本面开始抵达拐点后,对于板块的悲观预期开始触底。 板块今年与A股估值剪刀差持续加大,估值向上修正空间充足。2017年地产板块与A股 估值差异逐渐拉大。目前板块估值向上修正空间充足,随着基本面抵达拐点,预计 2018年起行业将进入业绩驱动的市值扩张周期中。 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30
9、% 40% 50% 60% 70% 2010-02 2010-08 2011-02 2011-08 2012-02 2012-08 2013-02 2013-08 2014-02 2014-08 2015-02 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 商品房销售面积单月同比房地产累计超跑大盘 新国十条新国十条新国八条新国八条新国五条新国五条 限购放开限购放开 相对于大盘上涨相对于大盘上涨 相对于大盘上涨相对于大盘上涨 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 目录 5 请参阅附注免责声明 03 01 02 04 趋势山重
10、水复,柳岸花明 策略品牌输出,政策护航 环境房住不炒,量调价稳 标的盯紧市场,跟紧政策 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 趋势判断:山重水复,柳暗花明 6 请参阅附注免责声明 数据来源:国泰君安证券研究 柳暗花明柳暗花明 (2018年行业的 趋势和变化) 山重水复疑无路山重水复疑无路 (行业环境不出现变化的情形 下,2018年行业的投资销售增 速下行是大概率事件) 趋势一趋势一:三四线楼市销售回暖已是强弩之末三四线楼市销售回暖已是强弩之末 趋势二趋势二:2018年货币资金大概率偏紧年货币资金大概率偏紧 判断一判断一:二线城市有一定概率对调控政策进行修正二线城市有一定概率对调控政策进行修正
11、1、大部分二线城市仍未摆脱土地财政 2、增加土地供应,平衡供需矛盾 3、一线城市调控常态化,房价标杆效应显著 趋势四趋势四:土地市场热度预计会逐渐下行土地市场热度预计会逐渐下行 趋势三趋势三:销售向投资的传导钝化销售向投资的传导钝化 柳暗花明又一村柳暗花明又一村 (明年下半年房地产市场或将 迎来拐点,投资机会显现) 判断二判断二:市场底部预计在明年下半年形成市场底部预计在明年下半年形成,观望情观望情 绪消退和预期逐渐明朗有望推动二线楼市率先复苏绪消退和预期逐渐明朗有望推动二线楼市率先复苏 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 行业趋势判断一:棚改拉动减弱,三四线高位盘整 7 请参阅附注免责声明
12、 棚改货币化安置实际上是央行向三四线城市定向货 币宽松,造成了短期“需求提前,供应延后”的市 场现象,推动了房价和销量的上涨,在缺乏产业和 人口支撑的情况下,棚改货币化安置的拉动效应将 会逐渐减弱。 棚改货币化安置“透支需求,延缓供应”PSL余额同比增速逐渐放缓 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 央行提供资金 定向支持棚改 政府 居民 政府 PSL(抵押补充 贷款)等资金 棚改货币化安置 发放货币补偿款 居民迁移,让出 土地 政府卖地,偿还 贷款 棚改资金流示意图 数据来源:国泰君安证券研究 货币化安置率边际提升空间有限。2016年达到 48.5%,2017年预计有望达到60%。 PSL期
13、末余额增速持续放缓。2017年10月PSL期末余 额约2.57万亿元,增速持续放缓。而未来三年棚改计 划维持在500万套/年,相对之前有所下降。 三四线城市房地产行业整体缺乏产业和人口的支撑。 棚改货币化安置拉动效应日渐式微 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 行业趋势判断一:棚改拉动减弱,三四线高位盘整 8 请参阅附注免责声明 需求驱动:未来的住房增量主要来自于当地人 口的世代更替和农村人口入城置业的需求,相 对于需求而言,供应更为充分。 价格敏感:当地人均可支配收入水平并不高, 且涨幅较慢,因此整体对于价格的承受能力较 弱,房价过快上涨对于需求的抑制性较强。 三四线楼市特性判断:需求驱动
14、、价格敏感 需求透支,供应延迟。棚改货币化安置的推动 下,三四线城市库存去化速度加快,提前透支 了部分购房需求,销售增速近期显著放缓。 供需错配,高位盘整。产业孱弱、需求不足仍 是未来三四线城市面临的主要困境,在供需错 配的市场环境下,预计房价将高位盘整,“以 时间换取空间”,对销售边际拉动作用减弱。 预计2018年,三四线楼市房价高位盘整 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 备注:三四线城市指全国商品房销售面积扣去一线及核心二线城市 三四线销售面积增速逐渐收窄 三线城市房价在2017年持续增长 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 201120122013201420152016
15、2017 三线城市新房价格当月同比 二线城市新房价格当月同比 一线城市新房价格当月同比 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 -20% 0% 20% 40% 60% 2013-04 2013-07 2013-10 2014-01 2014-04 2014-07 2014-10 2015-01 2015-04 2015-07 2015-10 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 三四线销售面积单月同比 三四线销售面积累计同比 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 行业趋势判断二:资金端大概率持续偏紧 9 请参阅附注免责声明
16、 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 房贷增速逐渐下降,房贷利率上升M2增速持续下行,房价大概率保持平稳 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 金融监管趋严,预计银行端将持续收紧 金融监管趋严,针对房贷的金融监管将持续 。十九大中郭树清表示, 目前银行业资金脱实向虚势头得到了初 步遏制,但还需继续加大整治力度。监管部门严查包括消费贷等违规资金流入房贷,防止居民杠杆率过快的 上升,针对于房贷的金融监管将持续 。 房贷增速下降,预计银行端将持续收紧。各大银行连续调高主要城市首套房贷款利率,全国首套房贷款平均 利率9月上升至5%。随着调控影响不断深化,银行端房贷增速持续放缓,7月份以来个人按揭贷款
17、单月同比增 速持续转负。预计银行端对房贷规模和贷款利率将持续处于收紧状态,对2018年销售造成一定压力。 8% 10% 12% 14% 16% 18% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 2012-09 2013-01 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 70个大中城市新建住宅价格指数当月同比 M2同比(右) 0% 2% 4% 6% 8% -50% 0% 50% 100% 2011/02 2011/
18、08 2012/02 2012/08 2013/02 2013/08 2014/02 2014/08 2015/02 2015/08 2016/02 2016/08 2017/02 2017/08 个人按揭贷款累计同比个人按揭贷款单月同比 首套平均房贷利率(右) 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 行业趋势判断三 :销售向投资传导钝化 10 请参阅附注免责声明 投资增速受到较强支撑,与销售增速背离 投资与销售的关联性逐渐下降。销售款是开发商重要的资金来源,同时也是开发商对于市场景气判断的标准 ;从历史数据来看,房地产销售对房地产投资存在2-3个季度的领先。但近几年投资与销售的滞后性关系变弱
19、;进入2017年以来,销售增速持续下滑,而投资增速下滑较慢,与销售持续背离。 17年投资增速受到了土地购置费增加及开发商开工补库存的支撑。目前一线及核心二线城市的库存不断向下 调整;而由于前几年融资渠道宽松,叠加销售量大增,目前开发商在手现金较多,因此土地市场仍然受到需 求的有力支撑,开发商开工回补库存动力较高。预计2018年投资开工仍然会受到开发商回补库存开工的支撑 。 投资与销售增速出现背离 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 核心城市存销比(月)降至历史低位 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2008-02 2008-08 2009-0
20、2 2009-08 2010-02 2010-08 2011-02 2011-08 2012-02 2012-08 2013-02 2013-08 2014-02 2014-08 2015-02 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 开发投资累计同比销售面积累计同比 滞后期:6个月 滞后期:7个月 背离期 数据来源:易居,国泰君安证券研究 样本城市包括4个一线城市、20个二线城市、11个三线城市 0 5 10 15 20 25 30 10.01 10.05 10.09 11.01 11.05 11.09 12.01 12.05 12.09 13.01
21、13.05 13.09 14.01 14.05 14.09 15.01 15.05 15.09 16.01 16.05 16.09 17.01 17.05 17.09 一线城市二线城市三线城市 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 行业趋势判断四 :土地市场热度小幅下降 11 请参阅附注免责声明 数据来源:WIND,国泰君安证券研究数据来源:WIND,国泰君安证券研究 土地市场仍然受到较强需求支撑,但溢价率将会持续下降 监管层思路从堵转向疏,土地供给动态调整将成为长效机制重要一环。此轮调控不仅针对了需求,同样从供给 侧开源,4月份住建部与国土资源部要求各地要根据住房库存去化周期,调整住宅用地供
22、应规模、结构和时序 。我们认为类似的动态调控措施将陆续出台。 预计土地供给会持续增加,明年土地购置费将持续增长,溢价率下行。目前核心城市土地库存较低,开发商在 手现金充足,受到开发商冲刺销售规模驱动,土地市场需求仍在。但受到调控对于土地市场的影响,以及土地 供给不断增加,预计土地成交溢价率将会下行。 核心城市住宅用地溢价率下降 40% 113% 61% 97% 154% 54% 31% 1% 48% 29% 1% 17% 0% 50% 100% 150% 200% 北京广州杭州南京合肥成都 2016-102017-10 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40
23、% 2014201520162017 100大中城市供应住宅类用地建面累计同比 住宅土地供给持续增加 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 超预期点:政策修正和二线回暖 12 请参阅附注免责声明 我们预计2018年行业的投资销售增速下行是大概率事件,但政策修正和二线城市市场回暖仍有 可能超出预期 一线城市趋于调控常态化,而二线城市有一定概率对调控政策进行修正。在M2增速下行的背景 下,通过适当加大土地供给,大部分二线城市有能力维持房价的稳定;同时,一线城市调控的常 态化使得一线城市房价涨幅有限,限制了房价的传导效应。部分对于土地财政依赖较高的二线城 市(包括一线周边)有一定概率对调控政策进行修
24、正。 市场底部预计在明年下半年形成,观望情绪消退和预期逐渐明朗有望推动二线楼市率先复苏。 数据来源:WIND,国泰君安证券研究数据来源:WIND,国泰君安证券研究 二线城市住房需求主要依靠新房市场解决土地出让金仍为二线城市重要财政收入来源 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 宿 州 南 宁 南 充 青 岛 重 庆 郑 州 中 山 南 昌 扬 州 常 熟 东 莞 无 锡 杭 州 苏 州 厦 门 北 京 深 圳 2016年二手房交易套数/新房交易套数 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 目录 03 01 02 04 趋势山重水复,柳岸花明 策略品牌输出,政策护航 环境房住不炒,量调价
25、稳 标的盯紧市场,跟紧政策 13 请参阅附注免责声明 国泰君安证券2018年投资策略研讨会 14 请参阅附注免责声明 投资主线盯紧市场,跟紧政策 投资机会与投资机会与 投资策略投资策略 (把握两条 投资主线) 投资主线一投资主线一:盯紧市场盯紧市场 竞争优势边际提升 品牌输出能力增强 机会之一:城镇化仍然有非常大的空间,是 行业中长期增长的最强力支撑 机会之二:龙头开发商将超越政策周期,市 占率的提升成为行业重要的驱动因素 投资主线二投资主线二:跟紧政策跟紧政策 政策红利仍是行业重要 的催化剂 机会之三:租赁市场和资管业务成为新风口 机会之四:都市圈融合带来区域价值的提升 投资策略之二 龙头起



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